明明：历史级的金油比，是机会还是陷阱？

中新经纬10月21日电 题：历史级的金油比，是机会还是陷阱？

作者 明明 中信证券首席经济学家

近期，黄金与原油的比价(简称“金油比”)再度成为市场焦点。截至2025年10月，该比率已攀升至历史次高水平，仅次于2020年新冠疫情导致全球原油需求崩塌、WTI原油期货(西德克萨斯中质原油期货)出现“负油价”的极端情形。当时，因储运能力几近饱和叠加需求骤降，油价出现罕见暴跌，推动金油比短暂飙升。而当前的金油比走高，更多是由黄金价格在多重结构性因素推动下持续走强所致——这一背景使得本轮金油比的上升趋势更具持续性和结构性特征。

当前黄金价格的上涨，是多种宏观因素复杂作用的结果。一方面，经济基本面对黄金较为有利：美国劳动力市场出现快速走弱迹象，投资者对美联储降息的预期显著升温，黄金作为非生息资产，在利率下行周期中吸引力增强，价格随之攀升。另一方面，全球地缘政治环境日趋复杂，特别是在美国政府推出大规模关税政策之后，逆全球化趋势再度抬头，部分投资者对以美元为主导的国际货币体系信任度有所下降，进一步催化了黄金的避险需求，推动其价格上行。

从供给结构来看，美国页岩油革命已深刻改变了原先由OPEC(石油输出国组织)主导的全球原油供给格局。目前，OPEC与美国均成为全球原油市场的重要供给方，这使得OPEC在制定产量决策时，不得不更多考虑其政策对美国页岩油产量及市场份额的潜在影响。这种博弈格局在一定程度上限制了油价的剧烈波动，也影响了其长期价格中枢的上行空间。当然，油价终究是由供需两端共同决定的，在需求增长前景并不明朗的背景下，油价确实难以简单回归历史高位。

当前阶段，金价受到美国经济下行压力、美联储货币政策转向预期、全球货币体系的结构性质疑以及投资者避险情绪升温等多重因素的共同推动。其中任何一项因素的边际变化，都可能对黄金价格产生显著影响。就目前来看，在全球多数主要经济体面临增长压力的宏观背景下，各主要央行并不具备进一步收紧货币政策的条件，因此短期内市场需重点关注避险情绪的演变趋势。

近年来，日益复杂的宏观环境促使投资者对大宗商品的分析框架持续迭代。在这一过程中，尤其值得关注的是原油与黄金在定价逻辑上的显著分化：原油价格更多反映其商品属性的变化，即实体经济的供需状况；而黄金价格则更多体现其金融属性的演变，包括利率预期、汇率波动、避险情绪和资产配置调整等因素。

随着黄金定价更侧重于金融属性，而全球经济又缺乏强有力的新增长极，原油尽管作为“大宗商品之母”的地位未变，但其价格中枢的上升速度在未来一段时期内有可能会慢于黄金。因此，从长期趋势来看，金油比存在进一步上行的可能性。这一潜在格局也提示投资者，在构建大宗商品分析框架时，需更加重视两类资产驱动因子的差异，并据此调整资产配置策略。(中新经纬APP)

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责任编辑：张宁